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国内叉车行业领先制造商,稳健经营开启新一轮国企改革序幕安徽合力作为省国资委下属地方国企,历史悠久,前身成立于1958年,主要从事叉车等工业车辆及其关键零部件的研发制造综合实力位列国内第一,全球第七。自1996年上市以来至2022年,营收复合增速14.8％％,归母净利润复合增速12.7业务规模稳步扩大,经营稳健,已累计实施现金分红23次,分红率达34.32％4.32％,为股东提供长期稳定回报。2022年,国企改革三年行动计划收官,通过对职业经理人制度与董事会管理办法的完善,建立健全市场化经营机制,在经营质量和盈利水平提升上取得一定成效,毛、净利率分别为16.99％、654％,分别同比0.89、1.45pct。未来,公司国企改革有望进一步深化:产品端围绕锂电化趋势推陈出新,营销端围绕国际化趋势迈入渠道建设红利期,管理端继续提质增效加深市场化程度。公司进一步巩固整体竞争实力的同时,盈利水平有望持续提升。

经济增长促进叉车销量稳步提升,2023年内需有望逐步复苏:从需求驱动因素来看:叉车下游应用广泛,综合中国工程机械工业协会和GlobalMarketInsights数据,叉车下游仓储物流行业及制造业领域应用占比可达55％65％。因此受益于宏观经济规模扩大,叉车销量规模稳步提升,根据InteractAnalysis和中国工程机械工业协会,20122022年,全球、中国叉车销量CAGR分别为8、13.7％分别达到205、104.8万台。从竞争格局来看:整体格局相对稳定,且中国市场双寡头垄断,相对全球更为集中,安徽合力和杭叉集团占据国内市场销量前二,市场份额接近50％0％,在产品与渠道双重优势下体现出强者恒强的特点。从周期波动角度来看,叉车TTM累计销量增速具有周期性特点,上行与下行阶段一般为34年,自2021年5月起,在经历超过1年半增速下行后,我们认为叉车需求当前处于周期底部位置,鉴于2023年13月国内PMI指数连续处于50以上,伴随制造业景气上行,叉车需求有望复苏,龙头率先受益。

公司成长性看点聚焦锂电化、国际化与AI赋能:(1)锂电化促进销售结构升级,释放收入增长弹性得益于锂电池技术成熟以及锂电叉车运营成本优势行业锂电化趋势处于加速阶段,带动销量结构升级。2022年,在行业销量略有下滑背景下电动平衡重锂电叉车((Ⅰ类销量13.21万,同比+16.92％,占比12.6％同比2.32pct,对比内燃平衡重式叉车((ⅣⅣ//Ⅴ类销量37.32万台,同比15.49％15.49％,占比35.6％5.6％,同比4.56pct。我们预计至2025年,Ⅰ类车销量占比有望持续提升至25％5％,,ⅣⅣ//Ⅴ类车销量占比可能降低至26％。公司作为行业龙头,2022年Ⅰ类车销量增速表现超越行业达到22％2％,引领行业锂电化趋势,其销量结构的优化升级趋势有望和行业保持一致,受益于Ⅰ类车锂电款平均价值量高于ⅣⅣ//Ⅴ类,公司销售收入增长弹性有望高于销量增长弹性。

(2国际化正处于渠道布局红利期,出口有望保持高增长2022年公司海外收入46.3亿元,同比+56.6％,占比29.6％％,同比9.4pct20192022年,海外收入CAGR达40％0％,业务规模显著扩大的核心驱动力,一方面在于海外存量市场锂电化替代及叉车需求自然增长;另一方面,离不开公司海外渠道与服务体系的建设完善。公司目前海外市场份额较低,根据我们粗略估算或不到5％％,正处于渠道布局红利期20142022年,公司陆续建立欧洲、东南亚、北美、中东和欧亚中心公司海外业务规模有望保持高速扩张。

(3AI赋能加速公司数字化转型,有望推动商业模式升级:公司搭建智能制造、智能产品、智能服务与工业互联网相融合的“三智一网“新路径,将数字化与公司业务深度融合。2022年,公司智能业务板块实现营收同比增长158％传统工业车辆的智能解决方案正深度产于到国家工业4.0进程,在制造、产品、服务层面增强机器自主思考、学习能力,加快产品迭代、产业升级速度,顺应行业发展趋势,也是公司长期的发展战略。

投资建议:我们预计公司20232025年营业收入分别为181.3210.1248.4亿元,同比增速15.715.918.2％％,归母净利润分别为11.613.516.3亿元,同比增速28.616.320.4％对应PE分别为12109倍,维持“买入A“评级。

风险提示:市场竞争加剧致毛利率承压海外拓展不及预期;

内控优化不及预期;国内市场复苏不及预期原材料成本上行风险;假设及测算不及预期。